Thị trường chứng khoán đang “thử sức” các “bom tấn” IPO?

Cuối năm 2025, thị trường chứng khoán Việt Nam ghi nhận làn sóng IPO quy mô lớn trong nhóm công ty chứng khoán với ba cái tên nổi bật là TCX (CTCK Kỹ Thương – TCBS), VPX (CTCK VPBank - VPBankS) và VCK (CTCK VPS). Đây là các thương vụ mà thị trường đều rất mong đợi khi cả ba đều sở hữu nền tảng doanh nghiệp rõ ràng, hậu thuẫn từ các tổ chức tài chính lớn và được kỳ vọng trở thành lực kéo mới cho thị trường. Tuy nhiên, diễn biến sau niêm yết lại cho thấy một bức tranh kém tích cực khi cả ba cổ phiếu đều giao dịch dưới giá IPO ngay sau khi chào sàn.

Đầu tiên, TCX từng trải qua giai đoạn “ngụp lặn” ngay sau khi lên sàn, có thời điểm giảm hơn 10% so với giá IPO, dù đây là cổ phiếu có tỷ lệ nhà đầu tư tổ chức tham gia mua IPO lên tới gần 50% và mức định giá không quá cao so với mặt bằng các công ty chứng khoán đầu ngành như SSI, VCI, VND hay HCM. Tuy nhiên, diễn biến thị trường những ngày giữa tháng 12 đã ghi nhận sự đảo chiều đáng chú ý. Phiên giao dịch sáng 15/12, cổ phiếu TCX có thời điểm tăng trần nhờ lực mua áp đảo từ khối ngoại, trở thành mã được mua ròng mạnh nhất trong phiên trên HOSE với giá trị hơn 80 tỷ đồng.

Trong khi đó, VPX lại phản ánh khá rõ tâm lý thận trọng của thị trường với các cổ phiếu mới. IPO ở mức giá 33.900 đồng/cổ phiếu, VPX được đánh giá là không rẻ nhưng cũng không quá đắt nếu xét đến vị thế của VPBankS và sự hậu thuẫn từ ngân hàng mẹ. Tuy nhiên, sau khi lên sàn, cổ phiếu này liên tục giao dịch dưới giá IPO, có thời điểm giảm sâu khoảng 20%. Diễn biến này diễn ra trong bối cảnh dòng tiền trên thị trường phân hóa mạnh, nhà đầu tư ưu tiên các cổ phiếu có lịch sử giao dịch dài hơn, trong khi các mã mới chịu áp lực bán sớm và thiếu động lực ngắn hạn để tạo sóng.

Và mới nhất là VCK "chào sàn" trong phiên 16/12. Với việc Chứng khoán VPS luôn dẫn đầu thị phần môi giới cổ phiếu trong nhiều năm qua, nhà đầu tư vô cùng mong đợi vào màn ra mắt của VCK. Tuy vậy, đây lại là trường hợp cho thấy rõ nhất phản ứng “định giá lại” của thị trường. Ngay trong phiên giao dịch đầu tiên, cổ phiếu này đã giảm khoảng 15% so với giá IPO là 60.000 đồng/cổ phiếu và có thời điểm đã lùi sâu hơn.

So với trung bình ngành, VCK được định giá cao hơn đáng kể, trong khi cơ cấu nhà đầu tư tham gia IPO chủ yếu là nhà đầu tư cá nhân. Điều này khiến áp lực bán ngắn hạn gia tăng mạnh khi cổ phiếu bước vào giao dịch tự do. Bên cạnh đó, thị phần môi giới của doanh nghiệp đạt đỉnh vào quý I/2024, sau đó suy giảm và chỉ tăng đột biến trở lại trong quý II/2025.

Đáng chú ý, chỉ vài ngày trước khi niêm yết chính thức, CTCK VPS đã thông qua nghị quyết triển khai phương án phát hành cổ phiếu riêng lẻ và danh sách nhà đầu tư tham gia đợt phát hành. Theo đó, VPS chào bán 161,85 triệu cổ phiếu VCK cho các nhà đầu tư chuyên nghiệp. Giá chào bán thấp nhất là 50.000 đồng/cổ phiếu và cao nhất là 65.000 đồng/cổ phiếu.

Triển vọng phân hóa, câu chuyện không chỉ nằm ở mức giá IPO

Dù cả ba cổ phiếu TCX, VPX và VCK đều ghi nhận diễn biến kém tích cực trong ngắn hạn sau IPO, song nhìn ra rộng hơn, triển vọng trung – dài hạn của nhóm chứng khoán vẫn được đánh giá ở mức khả quan nhờ những động lực mang tính cấu trúc của thị trường. Theo báo cáo của CTCK ASEAN (ASEANSC), VN-Index có thể tiếp cận vùng 1.900 – 2.000 điểm trong năm 2026, thanh khoản toàn thị trường dự báo tăng khoảng 20%, dư nợ margin tăng 40% và lợi nhuận trước thuế toàn ngành tăng khoảng 20% so với năm trước. Những yếu tố hỗ trợ chính đến từ nền tảng vĩ mô ổn định, định giá thị trường ở mức hấp dẫn, hạ tầng KRX đi vào vận hành ổn định hỗ trợ thanh khoản và kỳ vọng dòng vốn ngoại quay trở lại sau quá trình nâng hạng thị trường thành công.

Trong bức tranh đó, TCX vừa gây bất ngờ cho thị trường khi được bổ sung vào rổ MarketVector Vietnam Local Index – chỉ số tham chiếu của VanEck Vectors Vietnam ETF – trong kỳ tái cơ cấu quý IV/2025.

Theo công bố, với tỷ trọng gần 2%, VNM ETF được ước tính sẽ phải mua mới hơn 10 triệu USD, tương đương khoảng 5,5 - 6,5 triệu cổ phiếu TCX. Đáng chú ý, TCX mới niêm yết trên HOSE từ ngày 21/10/2025, chưa đầy hai tháng, và theo các tiêu chí thông thường vẫn chưa đủ thời gian niêm yết tối thiểu để được xét theo cơ chế fast-track, cũng như chỉ đủ điều kiện tham gia các chỉ số lớn như VN30 từ tháng 7/2026. Việc được thêm sớm cho thấy các tổ chức quản lý chỉ số sẵn sàng áp dụng cơ chế “early inclusion” (thêm sớm ngoài kỳ) với những IPO có quy mô vốn hóa lớn, tỷ lệ free-float phù hợp, room ngoại mở và thanh khoản tốt. Tính chung trong hai tháng đầu niêm yết, khối ngoại đã rót hơn 970 tỷ đồng vào TCX, phản ánh sự quan tâm rõ rệt của dòng vốn tổ chức đối với cổ phiếu này.

TCX cũng là cái tên được ASEANSC dự báo “khả quan” đối với triển vọng đầu tư trong năm sau, với dự báo lợi nhuận trước thuế năm 2026 tăng 27% so với năm trước, nhờ đóng góp cân bằng từ ba mảng chính là margin, đầu tư và ngân hàng đầu tư. Lợi thế về hệ sinh thái wealthtech (công nghệ quản lý tài sản), chi phí vốn thấp và vị thế lớn trên thị trường trái phiếu doanh nghiệp được đánh giá là những yếu tố hỗ trợ triển vọng dài hạn.

Trong khi đó, VPX và VCK được ASEANSC xếp vào nhóm “theo dõi”. Với VPX, triển vọng tăng trưởng gắn liền với khả năng mở rộng dư nợ margin và danh mục đầu tư sau IPO, tận dụng nguồn vốn mới và hệ sinh thái VPBank. Tuy nhiên, biên lợi nhuận mảng môi giới được dự báo tiếp tục chịu áp lực cạnh tranh, khiến tăng trưởng cần thêm thời gian để phản ánh vào hiệu quả kinh doanh. Đối với VCK, động lực chính vẫn đến từ margin – mảng chiếm tỷ trọng lớn trong cơ cấu lợi nhuận – nhờ nền khách hàng cá nhân rộng và dư địa tăng dư nợ sau IPO, song mức độ phụ thuộc cao vào margin cũng khiến doanh nghiệp nhạy cảm hơn với biến động thị trường.