Nhưng khi nền kinh tế đi nhanh hơn, các cân đối về lạm phát, tỷ giá và lãi suất trở nên nhạy cảm hơn và bài toán ổn định vĩ mô cũng trở nên khó hơn. Nửa cuối năm vì vậy sẽ không chỉ là câu chuyện tăng trưởng, mà còn là bài kiểm tra về chất lượng tăng trưởng và khả năng giữ nhịp ổn định.
Có thể hình dung năm 2026 của kinh tế Việt Nam như 4 phần thi của Đường lên đỉnh Olympia. Quý I là Khởi động - phần thi của nhịp vào guồng và tích điểm. Quý II là Vượt chướng ngại vật - nơi thử thách chủ yếu đến từ bên ngoài, từ địa chính trị, giá năng lượng, đến thương mại và lãi suất toàn cầu. Từ bức tranh đó, có thể dự đoán quý III sẽ là Tăng tốc, khi áp lực không chỉ nằm ở độ khó mà còn ở thời gian, và quý IV là Về đích, nơi kết quả phụ thuộc vào khả năng giữ được điểm cân bằng.
Khởi động: Vào guồng sớm, tích điểm vững
Quý I/2026 khép lại với mức tăng trưởng GDP 7,83%, cho thấy nền kinh tế bước vào năm mới với trạng thái chủ động hơn, như một màn nhập cuộc chắc chắn, đặc biệt khi đặt trong bối cảnh nền so sánh các quý liền kề trước đó đã ở mức khá cao.
Điểm đáng chú ý của quý đầu năm không nằm ở một con số đơn lẻ, mà ở chất lượng của đà khởi động. Các động lực tăng trưởng chính đã sớm vào guồng, từ đầu tư công, sản xuất công nghiệp, đến tiêu dùng và dịch vụ.
Một phần nền tảng cho đà khởi động này đến từ những gì đã được chuẩn bị từ trước. Đầu tư công tiếp tục đóng vai trò là một trụ cột quan trọng, nhất là ở các dự án hạ tầng quy mô lớn. Với tỷ trọng chi tiêu cho hạ tầng vào khoảng 6-7% GDP - cao hơn đáng kể so với mặt bằng khu vực - Việt Nam đang tận dụng tương đối hiệu quả dư địa tài khóa trong bối cảnh dư địa nới lỏng tiền tệ không còn nhiều.
Nói ngắn gọn, quý I cho thấy nền kinh tế không bước vào năm mới trong trạng thái phản ứng, mà trong thế chủ động.
Vượt chướng ngại vật: Tăng trưởng đi lên ngay trước cơn gió ngược
Nếu quý I/2026 là phần thi của nhịp vào guồng, thì quý II/2026 mới là phần thi cần phân tích kỹ hơn. Bởi chướng ngại vật của nền kinh tế trong giai đoạn này gần như không nằm ở yếu tố nội tại, mà chủ yếu đến từ các yếu tố bên ngoài.
Đó là môi trường nhiều bất định: Căng thẳng địa chính trị, đặc biệt tại Trung Đông, đẩy giá dầu và năng lượng neo cao; triển vọng tăng trưởng toàn cầu bị điều chỉnh xuống bởi nhiều tổ chức kinh tế; lộ trình lãi suất của Ngân hàng Dự trữ Liên bang Mỹ (FED) tiếp tục thiếu sự rõ ràng; trong khi thương mại thế giới vẫn chịu ảnh hưởng của chi phí vốn cao và tâm lý thận trọng. Với nền kinh tế có độ mở lớn như Việt Nam, đây là những biến số không thể xem nhẹ.
Trong bối cảnh đó, GDP quý II/2026 ước tăng 8,39%, đưa tăng trưởng 6 tháng lên 8,18% - vượt đáng kể mức cùng kỳ năm trước và là mức cao nhất của nửa đầu năm trong nhiều năm trở lại đây. Điều đáng nói là nền kinh tế không chỉ đi qua phần khó hơn của chặng đua, mà còn ghi thêm điểm ngay trong lúc thế giới đem tới những cơn gió ngược.
Để đạt được kết quả đó, câu trả lời nằm ở việc cấu trúc tăng trưởng đang trở nên cân bằng hơn so với các chu kỳ trước. Chế biến, chế tạo tiếp tục là trụ cột với mức tăng 10,23%, trong khi tổng kim ngạch xuất khẩu đạt 266,5 tỷ USD, tăng 21%. Nhưng khác với những giai đoạn tăng trưởng phụ thuộc nặng vào một động cơ duy nhất, bức tranh hiện nay cho thấy sự đóng góp rõ nét của các động lực trong nước.
Đầu tư hạ tầng tiếp tục lan tỏa sang xây dựng và vật liệu, đưa khu vực xây dựng tăng 9,51%. Tiêu dùng nội địa phục hồi khá thực chất với tổng mức bán lẻ tăng 12,9%. Du lịch cũng là điểm sáng, với gần 12,3 triệu lượt khách quốc tế trong 6 tháng đầu năm. Khi các động lực trong nước gánh vác được vai trò lớn hơn, nền kinh tế có thêm độ đệm để hấp thụ các cú sốc từ bên ngoài.
Ở góc độ thương mại, xuất khẩu điện tử tiếp tục là điểm sáng đáng chú ý. Việt Nam tiếp tục gia tăng vai trò trong lĩnh vực điện tử tiêu dùng và lắp ráp công nghệ, đồng thời cho thấy mục tiêu dịch chuyển lên các phân khúc có giá trị gia tăng cao hơn. Đây là một chuyển động đáng lưu ý, bởi nó phản ánh không chỉ sự mở rộng về quy mô xuất khẩu, mà cả sự cải thiện về vị thế trong chuỗi cung ứng khu vực.
Về đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI), dòng vốn đăng ký 6 tháng đầu năm đạt 34,65 tỷ USD, tăng 61%; trong khi vốn thực hiện đạt 13,03 tỷ USD - mức cao nhất trong vòng 5 năm. Vốn đăng ký phản ánh kỳ vọng, nhưng vốn giải ngân mới là biểu hiện rõ nhất của niềm tin, là một chỉ dấu quan trọng cho thấy Việt Nam không chỉ tăng trưởng nhanh, mà vẫn giữ được sức hấp dẫn trong con mắt nhà đầu tư quốc tế.
Càng đáng chú ý hơn khi hoạt động góp vốn và mua cổ phần của nhà đầu tư nước ngoài tăng gần 90%, cho thấy dấu hiệu dịch chuyển chuỗi cung ứng vào Việt Nam đang bước sang giai đoạn sâu hơn: Không chỉ xây mới, mà còn mua lại, mở rộng và tận dụng ngay năng lực sản xuất sẵn có.
Đây là tín hiệu tích cực theo nhiều lớp nghĩa: Thứ nhất, nhà đầu tư nước ngoài tiếp tục nhìn thấy tiềm năng trung và dài hạn của Việt Nam bất chấp bất định toàn cầu; Thứ hai, cấu trúc FDI đang cho thấy chiều sâu hơn, thay vì chỉ là câu chuyện mở rộng công suất theo chiều rộng; Cuối cùng nhưng không kém phần quan trọng, nếu được hấp thụ tốt, dòng vốn này có thể trở thành một nhân tố quan trọng giúp nâng cấp năng lực sản xuất và cải thiện chất lượng tăng trưởng trong những năm tới.
Tuy vậy, phần thi Vượt chướng ngại vật không chỉ là câu chuyện băng qua thử thách. Nó còn là phần thi của dữ kiện - nơi người chơi phải ghép những mảnh rời rạc để nhận diện từ khóa phía sau. 6 tháng đầu năm đã để lại ít nhất 3 dữ kiện như vậy:
Thứ nhất là cán cân thương mại. Việt Nam ghi nhận nhập siêu hàng hóa khoảng 16,65 tỷ USD trong nửa đầu năm, đảo chiều so với xuất siêu cùng kỳ. Nhìn bề mặt, đây có thể được xem là điểm đáng quan ngại. Nhưng nếu đi sâu hơn vào cấu phần, phần lớn mức tăng nhập khẩu lại tập trung ở máy móc, thiết bị và nguyên vật liệu - tức là những nhóm hàng phục vụ cho đầu tư và sản xuất. Ở nghĩa đó, nhập siêu hiện nay có xu hướng mang tính chất chuẩn bị cho năng lực sản xuất của giai đoạn sau và phần nào khác về bản chất với nhập siêu do tiêu dùng.
Tuy nhiên, áp lực ngắn hạn là hiện hữu. Trong một nền kinh tế mà sản xuất vẫn còn có độ phụ thuộc cao vào đầu vào nhập khẩu, khi nhập khẩu tăng nhanh hơn xuất khẩu, sức ép lên cán cân bên ngoài và tỷ giá có thể sẽ xuất hiện sớm hơn. Dù ở thời điểm hiện tại chưa thấy dấu hiệu rõ rệt để nói tới một kịch bản “thâm hụt kép”, nhưng bộ đệm cũng đã kém dày hơn và đây vẫn là biến số cần được theo dõi sát trong nửa cuối năm.
Thứ hai là lạm phát. CPI bình quân 6 tháng tăng 4,38%, bám khá sát ngưỡng mục tiêu khoảng 4,5% mà Quốc hội đề ra. Nhưng con số bình quân chưa phản ánh hết quỹ đạo giá cả. Lạm phát đang cho thấy xu hướng tăng nhanh đặc biệt trong 2 tháng cuối quý II/2026, trong bối cảnh giá năng lượng tăng mạnh do căng thẳng địa chính trị, giá đầu vào nhập khẩu neo cao và giá thực phẩm cũng chịu tác động nhất định từ diễn biến giá quốc tế.
Với một nền kinh tế phụ thuộc đáng kể vào nhập khẩu năng lượng như Việt Nam, cú sốc dầu mỏ luôn là biến số nhạy cảm. Đây cũng là lý do không có nhiều dư địa cho sự chủ quan, ngay cả khi tăng trưởng vẫn đang khá tích cực. Điểm tích cực là lạm phát cơ bản 6 tháng tăng 4,12%, vẫn thấp hơn CPI chung, cho thấy áp lực giá chưa lan rộng thành một vòng xoáy trên diện rộng. Nhưng rủi ro lạm phát neo cao là vấn đề cần phải lưu tâm, nhất là khi tổng cầu trong nước cũng đang phục hồi tốt hơn.
Thứ ba là tỷ giá và mặt bằng lãi suất. Sau giai đoạn đầu năm khi tiền VND thậm chí tăng giá so với đồng bạc xanh, áp lực lên USD/VND tăng rõ hơn ngay từ cuối quý I, khi có thời điểm trong tháng 3/2026 giá giao dịch trên thị trường liên ngân hàng chạm ngưỡng giá trần niêm yết theo quy định của Ngân hàng Nhà nước (NHNN). Điểm đáng chú ý là sức ép lần này vẫn mang màu sắc nội tại khá rõ. Ngay cả khi USD quốc tế không tăng quá mạnh trong một số thời điểm, VND vẫn chịu áp lực do cầu ngoại tệ trong nước tăng nhanh hơn cung - từ nhập khẩu, thanh toán hàng hóa, đến nhu cầu nắm giữ ngoại tệ theo mùa vụ. Tuy nhiên, chính sách điều hành tỷ giá của NHNN đã cho thấy tính chủ động, thông qua nghiệp vụ bán ngoại tệ kỳ hạn có huỷ ngang vào cuối quý I, kịp thời góp phần ổn định nguồn cung ngoại tệ cũng như kỳ vọng của thị trường. Kể từ giai đoạn đó, cặp tỷ giá USD/VND giao dịch trong biên độ hẹp hơn và VND gần như không thay đổi giá trị đáng kể so với USD nếu tính chung từ đầu năm.
Về lãi suất, dù lãi suất điều hành được giữ nguyên, mặt bằng lãi suất liên ngân hàng và lãi suất huy động đã tiếp tục xu hướng đi lên và duy trì ở mặt bằng cao trong nửa đầu năm nay. Điều này phản ánh đúng trạng thái của một nền kinh tế đang tăng trưởng nhanh với nhu cầu tín dụng luôn ở ngưỡng tăng nhanh hơn so với huy động, nhưng đồng thời cũng phải duy trì chênh lệch lãi suất VND-USD ở mức đủ hợp lý để ổn định kỳ vọng tỷ giá. Tương tự như với chính sách tỷ giá, NHNN đã điều hành linh hoạt, chủ động và bám sát thực tiễn thị trường thông qua việc sử dụng các công cụ thị trường mở và triển khai nghiệp vụ hoán đổi ngoại tệ để neo kỳ vọng, giữ thanh khoản hệ thống thông suốt và góp phần ổn định vĩ mô, kiểm soát bộ đôi lạm phát - lãi suất. Cách tiếp cận này phản ánh mức độ chủ động ngày càng cao trong điều hành, đồng thời góp phần giúp thị trường tài chính vận hành trật tự hơn ngay cả khi sức ép tăng lên.
Ba dữ kiện này ghép lại đã phản ánh một hệ quả tương đối tự nhiên của một nền kinh tế chọn tăng nhanh hơn trong lúc vùng đệm chính sách không còn dồi dào như trước.
Tăng tốc: Quý III sẽ là phần thi của thời gian và kỷ luật chính sách
Nếu quý II/2026 là phần thi của các cú va chạm từ bên ngoài, thì quý III/2026 nhiều khả năng sẽ là phần thi của áp lực thời gian. Ở giai đoạn này, câu hỏi không còn chỉ là nền kinh tế có còn động lực hay không, mà là các áp lực vĩ mô có dồn về cùng một thời điểm hay không.
Về tỷ giá, sức ép theo mùa vụ có khả năng tăng lên trong quý III/2026, khi nhu cầu ngoại tệ cho nhập khẩu nguyên vật liệu phục vụ chu kỳ sản xuất cuối năm thường cao hơn, đồng thời đây cũng là giai đoạn nhiều doanh nghiệp FDI thực hiện chuyển lợi tức về nước. Nếu FED tiếp tục trì hoãn nới lỏng hoặc giá dầu duy trì ở mặt bằng cao, áp lực này có thể kéo dài hơn dự kiến.
Về lãi suất, chênh lệch tín dụng - huy động nới rộng hơn khiến thanh khoản tiếp tục chịu sức ép. Trong bối cảnh tăng trưởng vẫn cao kéo theo nhu cầu vốn cao nhưng lạm phát và tỷ giá cùng chịu sức ép từ môi trường bên ngoài, mặt bằng lãi suất sẽ tiếp tục phản ánh thế ‘cân bằng’ giữa hỗ trợ tăng trưởng và ổn định vĩ mô.
Về đích: Quý IV là câu chuyện của niềm tin - và ngôi sao hy vọng mang tên "nâng hạng"
Nếu nửa đầu năm là câu chuyện của tăng trưởng và sức chống chịu, thì quý IV có thể sẽ là giai đoạn mà yếu tố quyết định nằm ở niềm tin - niềm tin của thị trường, của nhà đầu tư và của khu vực doanh nghiệp.
Cuối năm, các yếu tố hỗ trợ theo mùa vụ cũng có thể thuận hơn: Xuất khẩu bước vào giai đoạn giao hàng cao điểm, du lịch và kiều hối thường cải thiện theo mùa vụ, trong khi nguồn cung hàng hóa trong nước có thể hỗ trợ tốt hơn cho mục tiêu kiểm soát giá. Nếu những điều kiện này đồng thời xuất hiện, áp lực lên tỷ giá và lạm phát có thể dịu bớt phần nào, quý IV/2026 có thể trở thành chặng về đích tích cực hơn cho nền kinh tế.
Bên cạnh đó trong quý IV/2026, câu chuyện nâng hạng thị trường chứng khoán có thể được xem như một ngôi sao hy vọng. Nếu tiến trình này tiếp tục đi đúng hướng trong các tháng tới, tác động sẽ không chỉ dừng ở thị trường cổ phiếu hay tâm lý ngắn hạn. Điều đáng nói hơn nằm ở một ý nghĩa quan trọng về mặt cấu trúc: Một thị trường được nâng hạng có thể mở rộng tập nhà đầu tư tiếp cận Việt Nam, cải thiện thanh khoản, nâng chất lượng dòng vốn và củng cố vị thế của tài sản Việt Nam trong mắt nhà đầu tư quốc tế. Đồng thời, việc nâng hạng thị trường cũng góp phần tạo nguồn cung ngoại tệ bền hơn trong trung hạn, đây có thể là một trong những yếu tố giúp giảm bớt sức ép lên tỷ giá và tạo thêm dư địa cho điều hành chính sách.
Nói cách khác, phần thi cuối cùng của năm nay không thiếu sức ép, nhưng cũng không thiếu cơ hội. Nếu Việt Nam tận dụng tốt những cơ hội này, khả năng đạt được những thành tựu lớn hơn sẽ được củng cố.
Chặng quyết định vẫn nằm ở phía trước
Nhìn tổng thể, nửa đầu năm 2026 cho thấy kinh tế Việt Nam đã đi qua hai phần thi đầu với điểm số tích cực. Nền kinh tế tăng trưởng trên diện rộng hơn, các động lực trong nước đóng góp rõ hơn, FDI tiếp tục là một ‘lá phiếu tín nhiệm’ quan trọng, trong khi sức chống chịu trước các cú sốc bên ngoài được thể hiện rõ nét hơn so với nhiều giai đoạn trước.
Tuy nhiên, chính tốc độ đó cũng khiến các cân đối vĩ mô trở nên nhạy cảm hơn. Lạm phát đang tiến gần hơn đến ngưỡng mục tiêu, mặt bằng lãi suất neo cao, tỷ giá chịu sức ép từ bên ngoài lẫn nội tại vẫn là biến số cần theo dõi chặt. Trong bối cảnh đó, những động lực mang tính cấu trúc - từ đầu tư công, FDI chất lượng cao, đến tiến trình nâng hạng thị trường chứng khoán - sẽ là những trụ cột quan trọng.
Với kinh tế Việt Nam, nửa đầu năm đã cho thấy khả năng trả lời tốt những câu hỏi khó. Phần còn lại của năm sẽ là lúc cần chứng minh thêm một điều quan trọng hơn: Không chỉ tăng nhanh, mà còn là cách về đích trong trạng thái cân bằng.
(*) CFA, Giám Đốc Kinh Doanh Vốn và Tiền Tệ, Khối Thị trường Vốn và Dịch Vụ Chứng Khoán, HSBC Việt Nam
